2024年有色金属已进入动阶段，订价从线及焦点变量均呈现分歧程度变化。我们认为2025年仍是各品种焦点矛盾持续发酵的一年：贵金属货泉属性持续抬升；工业金属多品种供给受限深度凸显；能源金属底部区间确定。把握从线清晰，确定性高及处于底部区间，边际改善无望带来较大弹性的细分赛道。贵金属：美国现实利率拐点，金价无望维持升势。2024年黄金订价从线已完成向货泉属性的进一步切换。瞻望2025，海外经济及地缘问题仍存正在较大不确定性，正在2024年金价录得大幅上涨根本上，短期层面的影响要素带来的扰动性或被放大，金价短期波动率或将抬升。但中期来看，我们认为货泉属性和避险属性仍将是黄金订价的次要锚点，估计2025年仍为黄金货泉属性持续放大的一年。工业金属-铜：持久资本瓶颈托底，政策帮力需求回暖。2024年铜价波动率急剧抬升，呈现前高后低走势，全体价钱中枢实现向上沉估。铜远期资本瓶颈起头，长周期下的供给端预期成为新增订价变量。我们认为2025年铜订价逻辑或聚焦两大从线）资本端长周期欠缺逻辑的发酵。2）表里宽松政策落地带来的制制业苏醒。工业金属-铝：供应弹性难寻，新能源范畴驱动需求高增。2024年电解铝财产链焦点矛盾集中于氧化铝，受成本抬升影响，电解铝利润空间边际压缩。我们认为2025年电解铝订价将聚焦本身根基面供需矛盾，供给端刚性加快下，供需缺口估计进一步放大，铝价值中枢无望向上沉估，财产链利润将实现自氧化铝向电解铝环节的再均衡。工业金属-锡：资本紧缺或加快传导，供需缺口进一步放大。跟着缅甸矿区停产持续，国内原料收紧趋向性日益加强，取2024年比拟，2025年缅甸精矿供给已无库存平安垫，跟着停产时间拉长，资本欠缺将加快传导至冶炼端，精锡供应压力逐渐抬升。需求方面受益于半导体范畴长周期景气向上，下逛将逐渐进入补库周期，精锡需求增速将进一步打开。供弱需强下，能源金属-锂：供给出清，过剩收窄。2024年锂价持续低迷下锂资本端出清程序，以澳矿为代表的部门高成本产能首当其冲，此外部门远期规划产能现项目推迟。多项目节拍调整后，全球锂资本供应增速呈现放缓，供需过剩程度进一步削弱，价钱方面来看，2024年下半年锂价中枢下，部门高成本项目已现吃亏，成本支持感化。能源金属-镍：底部确认，期待破局。全体来看，陪伴印尼镍加工品产能持续，远期镍元素全球供需或仍维持过剩形态。但同时底部信号已逐渐：两头品环节部门项目呈现延迟投产，细分财产链利润率中枢呈现显著下行。同时印尼资本倾向有所抬升，将来矿端政策扰动或仍屡次。我们认为财产链各环节成本支持下，镍价或已进入底部区间。投资：以黄金为代表的贵金属货泉属性估计持续凸显，全年来看金价中枢估计仍将提拔，关心山东黄金、中金黄金；工业金属铜长周期资本瓶颈托底，表里政策驱动下需求弹性无望逐渐，关心紫金矿业、洛阳钼业；电解铝方面供需款式持续向好，供应弹性缩小下需求端维持较高增速，铝价持久中枢无望进一步抬升，关心天山铝业、中国铝业、神火股份、云铝股份；锡资本紧缺或加快传导，供需缺口进一步放大，关心锡业股份；能源金属行业底部确认，根基面边际改善下估值程度较低的企业或享有较大弹性，关心一体化劣势显著的企业，关心中矿资本、天齐锂业、华友钴业。风险提醒：1、终端需求增速不及预期。若终端新能源汽车、储能、光伏、风电拆机需求增速放缓，不及预期，上下逛博弈加剧，中上逛材料价钱可能承压。2、供应节拍大幅加速。受政策和利润驱动，若企业持续大规模扩产，持久可能形成供过于求的环境，市场所作激烈，导致行业和相关公司利润遭到影响。3、地缘扰动原材料价钱。受海外经济场面地步较大变更的影响，进而可能影响企业的业绩表示。4、短期替代手艺和产物呈现。若短期内下逛及终端使用呈现冲破性手艺替代，上逛原材料或遭到需求冲击，进而可能影响金属价钱及相关公司的业绩。5、严沉平安变乱发生。出产加工过程中易激发平安变乱，严沉变乱的发生导致开工延缓、产量缩减、价钱上升，进而影响财产链上企业的运营。（安然证券 陈潇榕，马书蕾）？。